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Modelo Dupont

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01/01/2016
Eric Barreto
Partner e Prof. do Insper

Neste capítulo, nós vamos estudar o modelo Dupont. O Modelo Dupont é um modelo para explicar a rentabilidade de uma entidade. É bastante interessante para a gente comparar e explicar a rentabilidade de uma entidade ao longo do tempo, a evolução da rentabilidade, ou para a gente comparar empresas diferentes e perceber onde é que estão essas diferenças, o que explica as diferenças de rentabilidade. Eu chamei isso de Modelo Dupont Ajustado, porque a gente está trabalhando aqui com ROA e com ROIC, com indicadores diferentes, então eu fiz alguns ajustezinhos nesta figura do Modelo Dupont. Mas ele mantém a filosofia principal do Modelo Dupont, que é fazer a abertura, fazer a explicação da rentabilidade de uma empresa. A princípio, essa figura pode assustar. Você vê uma figura cheia de letrinhas, mas vocês vão perceber que esta figura é um guia. Se a gente caminhar ao longo dessa figura, ela vai ajudar a gente a explicar a variação de rentabilidade de uma empresa para outra, ou na mesma empresa de um período para o outro. Vamos lá para o primeiro nível, onde está lá azulzinho o ROE, Retorno Sobre O Patrimônio Líquido. Vamos supor que a gente queira explicar porque que o Retorno sobre o Patrimônio Líquido de uma empresa caiu de um ano para o outro. A gente vai para o segundo nível. Vamos ver o que forma o Retorno sobre o Patrimônio Líquido, quais são as variáveis que compõem o Retorno sobre o Patrimônio Líquido. A formulazinha simples de calcular o ROE é "Lucro Líquido sobre Patrimônio Líquido", a gente já viu isso. Mas existe uma forma mais analítica da gente calcular o ROE, em que a gente vai chegar no mesmo valor como se a gente calculasse pela formulazinha "Lucro Líquido sobre PL". Mas essa forma mais analítica é mais interessante porque ela traz mais informações. Então, o segundo nível dessa figura diz o seguinte, que o ROE depende do ROA ou do ROIC, e ele depende do Grau de Alavancagem Financeira. Na verdade, a gente vai ver o seguinte, que o ROE é igual ao produto, à multiplicação de ROA com o GAF, ou do ROIC com o GAF. A gente vai chegar no mesmo número do retorno sobre o patrimônio líquido. Vamos supor que a gente fez essa análise e a gente concluiu que a rentabilidade da empresa caiu porque o GAF diminuiu de um período para o outro. Então a gente seguiria mais um nível, a gente desceria para o terceiro nível, para entender porque o Grau de Alavancagem Financeira diminuiu. Pode ser por causa da estrutura de capital, que está aqui nesse indicador "Alavancagem da Estrutura de Capital". Então, pode ser que a empresa esteja se financiando mais com capital próprio, menos com dívida. Pode ser que a empresa quitou dividas, então ela diminuiu o ativo. Eu estou falando, estou fazendo esses comentários, e já desci para o quarto nível, do AEC, da "Alavancagem da Estrutura de Capital". Então, a gente pode ter uma queda no ROE, causada por uma queda no GAF. Essa queda no GAF foi causada por uma queda no AEC, na Alavancagem da Estrutura de Capital, e isso pode ter como explicação ou a redução no ativo, ou o aumento relativo do patrimônio líquido. Uma outra explicação para a queda no Grau de Alavancagem Financeira pode ser aumento de despesas financeiras. Então, a gente teve aumento de despesas financeiras, as despesas pesam no lucro líquido. Como o ALL é "Lucro Líquido sobre o Lucro Operacional", as despesas financeiras estão pesando só sobre o lucro líquido. Então, elas estão fazendo com que esse indicador fique menor. Esse indicador ficando menor, ele vai fazer com que o GAF fique menor e com que o ROE fique menor. Um outro caminho para a gente explicar a mudança na rentabilidade seria a parte de cima desse esquema, que é onde a gente tem o retorno sobre os ativos ou o retorno sobre o capital investido. Se a gente concluiu que teve uma queda no retorno sobre os ativos, a gente vai ver o seguinte, que o retorno sobre os ativos é o produto de "margem" e "giro". Margem operacional multiplicado pelo giro dos ativos é igual ao ROA. Margem operacional multiplicado pelo giro do capital investido é igual ao ROIC. Então, uma queda no ROA ou no ROIC pode ser explicado por uma queda na margem ou por uma queda no giro dos ativos. Se o problema foi no giro dos ativos, eu teria que entender: o que aconteceu? Será que a receita total diminuiu? Ou será que os ativos cresceram, a empresa fez novos investimentos, aumentou o tamanho dos ativos, e esses novos investimentos ainda não estão gerando receita? Pode ser isso, né? Uma empresa investiu bastante, então ela aumentou o ativo, só que esse ativo ainda não gera receitas. Então, o giro fica mais baixo durante um período. Para explicar "aumento do ativo" a gente poderia ir detalhando onde é que está o aumento desse ativo. O que cresceu, foi o ativo circulante operacional, foi o realizável a longo prazo, foi o CAPEX, os investimentos em imobilizado, em intangível, investimentos... Ou a gente poderia ir pelo caminho de cima desse esquema. Vamos investigar a redução da margem. O que forma a "margem operacional"? "Margem operacional" é uma relação do "lucro operacional" com "receita líquida". Então, pode ser que a receita líquida cresceu, mas não foi acompanhada pelo lucro operacional. Então, por exemplo, a receita líquida cresceu mas as despesas operacionais fizeram com que o lucro operacional não crescesse tanto, crescesse menos do que as receitas. Ou pode ser que o lucro operacional simplesmente caiu. A receita tá na boa mas o lucro operacional não cresceu como a gente esperava. Então, o que forma o "lucro operacional"? "Lucro operacional" é a receita líquida menos custos e menos as despesas operacionais. Então, a gente teria que descer até o nível da demonstração de resultado do exercício para entender o que aconteceu com a nossa margem. Teve aumento de despesa administrativa, teve aumento de despesa com vendas, teve outros custos, o custo do produto vendido aumentou? Se o problema foi com o custo do produto vendido, o que será que houve? Teve aumento da margem do custo de matéria prima? Teve aumento do custo de mão de obra? Ou foram outros custos? Então, a gente vai acompanhando esse Modelo Dupont Ajustado para poder explicar a evolução na rentabilidade ou para poder comparar a rentabilidade de empresas diferentes e a gente apontar onde estão as diferenças, onde estão problemas ou soluções. Aqui a gente está com um pedacinho do Modelo Dupont, com o ROIC. O ROIC é o Lucro Operacional dividido pelo Capital Investido, o retorno sobre o capital investido, que a gente pode calcular de uma forma mais analítica. Eu disse que o ROIC e o ROA são calculados também pelo produto de "margem operacional" e "giro". Olha só, tanto o ROIC quanto o ROA são produto de "margem operacional" e "giro". Porém, o ROIC é calculado com o giro dos investimentos. O ROA é calculado com o giro dos ativos. Vai fazer a gente chegar em números diferentes. Então, se a gente for calcular esses indicadores para a nossa empresa modelo aqui, para Lojas Renner, a gente vai ver que o ROIC, sendo calculado direto pela fórmula "lucro operacional" dividido pelo "capital investido", ou sendo calculado a partir da "margem operacional" e do "giro", ele é o produto de "margem x giro", a gente vai chegar num ROIC de 16.64%. Se a gente calcular o ROA dá 11.6%, porque a gente tem uma "margem operacional" de 11.6% e o "giro dos ativos" que é exatamente igual a 1. Então, a diferença desses dois indicadores está lá no "giro". Um usa o "giro dos ativos", outro usa o "giro dos investimentos". E os dois, tanto o ROIC quanto o ROA, podem ser utilizados no cálculo do ROE, do Retorno sobre o Patrimônio Líquido. Então, se eu estiver usando um Modelo Dupont para explicar a rentabilidade, eu posso partir tanto do ROIC quanto do ROA, multiplicar eles pelo Grau de Alavancagem Financeira, para entender a variação na rentabilidade ou o cálculo da rentabilidade. Se a gente fizer essa continha usando o ROIC que a gente já calculou, usando o ROA que a gente já calculou, e usando o Grau de Alavancagem Financeira que a gente calculou utilizando o capital investido ou utilizando o ativo total, a gente vai ver que as duas formas, o produto do Grau de Alavancagem Financeira com esse retorno, as duas formas vão fazer a gente chegar em um ROE de 23.7%. Legal, né? São caminhos diferentes para a gente chegar no mesmo número. Parece perda de tempo, porque a gente vai chegar no mesmo número que a gente chegaria se tivesse calculado simplesmente "lucro líquido" sobre "patrimônio líquido"? Pode parecer perda de tempo, mas não é. É bastante importante a gente fazer esses cálculos analíticos porque a gente consegue entender e explicar melhor as variações na rentabilidade. Para isso que servem esses detalhamentos do modelo. A gente vai abrindo os cálculos, as fórmulas, para, quando eu for explicar uma variação no ROE, eu vou descendo os níveis. Vou descendo para o ROA ou para o ROIC, vou descendo para o Grau de Alavancagem Financeira, vou descendo para a Alavancagem da Estrutura de Capital, Alavancagem do Lucro Líquido, vou descendo para margem, giro, até eu chegar lá no nível dos números tais quais eles estão nas demonstrações contábeis. Os números como eles estão no balanço, ou como eles estão na demonstração de resultados. Em alguns casos, a gente detalha ainda mais. Se eu quiser explicar mesmo uma empresa, entender mesmo o funcionamento de uma empresa, é legal pegar alguns detalhamentos dos números mais relevantes em notas explicativas, para a gente entender o conteúdo de determinados ativos, o conteúdo de determinadas receitas, custos e despesas. De novo aí uma seção "Sopa de Letrinhas" para você.